V roku 2025 sa zdá, že sa nachádzame v jednom z najzaujímavejších období finančných trhov za posledné desaťročia. Akcie, komodity, kryptomeny, nehnuteľnosti — prakticky všetky veľké triedy aktív dosiahli alebo sa blížia svojim historickým maximám. To vyvoláva neodbytnú otázku: či ide o zdravý rast, podporený fundamentami, alebo o široko rozšírenú bublinu, ktorá môže čoskoro splasnúť. Odborník, ktorý sa chce orientovať v tomto prostredí, musí zvažovať celý rad parametrov — valuácie, štruktúru portfólia jednotlivých sektorov, ekonomicko-monetárne nastavenie, zadĺženosť, dostupnosť úverov, aj širší makro-rámec. V nasledujúcich odsekoch si prejdeme kľúčové triedy aktív a doplníme ich o makroekonomický kontext, aby sme dokázali posúdiť, či aktuálny stav predstavuje „nový normál“ alebo varovný výstražný signál.

Začnime akciami, keďže ide o základ mnohých portfólií. Index S&P 500 dnes vykazuje P/E pomery nad dlhodobým priemerom. Podľa údajov portálu GuruFocus je P/E (pomer ceny akcie voči zisku na akciu za posledných 12 mesiacov) k 17. októbru 2025 približne 29,95×. Iný ukazovateľ – tzv. cyklicky upravený P/E („CAPE“ alebo Shiller P/E) – sa dostal nad 40×, čo je úroveň, ktorá naposledy rezonovala pred prasknutím dot-com bubliny v roku 2000. Hlavné príčiny toho, že sa trh točí okolo takých vysokých valuácií, sú dve: koncentrácia rastu v technologickom a AI sektore a nízke úrokové sadzby , ktoré predlžujú „výnosovú zaťažiteľnosť“ pre akcie. Výskum Banky pre medzinárodné zúčtovanie (BIS) upozorňuje, že podiel technologických firiem v S&P 500 je takmer rovnaký ako na vrchole dot-com éry (koncom 1990-tych rokov). Na druhej strane však existujú argumenty, že súčasná situácia sa v skutočnosti líši od dot-com éry. Napríklad RBC Wealth Management poukazuje na to, že aj keď valuácie sú vysoké, mechanika a fundamenty sú silnejšie – technologické firmy majú stabilnejšie cash-flow, lepšie manažérske tímy a širšiu infraštruktúru než v 90-tych rokoch. Z toho vyplýva, že akcie dnes na jednej strane vystupujú na úrovne, ktoré historicky predchádzali korekciám, no na druhej strane fundamentálny argument „inakosti“ nie je nezmysel. To znamená, že investor musí byť veľmi pozorný — vysoké valuácie znamenajú menšiu „maržu bezpečnosti“. Ak sa rast ziskov alebo ekonomika spomalí, korekcia by mohla byť relatívne prudká.

Kryptomeny sa stali ďalšou triedou, ktorá dosiahla alebo prekročila historické maximá. Na rozdiel od akcií však kryptomeny neprinášajú zisky, dividendu ani iný tradičný výnos - ich hodnota je založená výlučne na tom, či ich niekto niekedy kúpi za viac, než ich kúpil predchádzajúci investor. V tomto kontexte často počuť slová ako „špekulácia“ alebo „bublina“. Podľa analýzy ECB „Financial Stability Review“ sa kryptomeny čoraz viac prepisujú ako aktívum s väzbou na tradičné finančné trhy, čo zvyšuje systemické riziko. Navyše, rastúca korelácia medzi Bitcoinom a zlatom ukazuje, že Bitcoin vnímajú niektorí investori ako „digitálne zlato“ – teda hedž proti menovej devalvácii či makro-rizikám. Z mojej perspektívy: rast Bitcoinu môže pokračovať, ale základná otázka znie – čo sa stane, keď masívny prísun nových investorov utíchne, alebo sa objaví regulačný či technologický šok? V tej chvíli sa práve „žiadny cash-flow“ môže ukázať ako čistý rizikový faktor.

Zlato dosiahlo nové historické maximá — ceny sa dostali nad ~$4300 za uncu. Jeden komentár hovorí, že z hľadiska sentimentu ide o jeden z „najväčších rally zlata od 70.-tych rokov“. Z historického hľadiska sa zlato často chovalo ako prostriedok ochrany v čase krízy či zvýšenej neistoty: vojny, recesie, vysoká inflácia. Rast zlata tak možno chápať ako signál, že investori očakávajú niečo menej priaznivé. Napriek tomu niektorí komentátori (napr. Ben Carlson) upozorňujú, že aj zlato môže byť nadhodnotené. Preto v prípade zlata vidím situáciu takto: nejde (zatiaľ) o klasickú bublinu, no rast ceny je signálom znepokojenia investorov a zvyšuje zraniteľnosť tejto triedy aktív v prípade, že sa „pekné rozprávanie“ o ochrannom aktíve nevyplní.

Hoci nie sú k dispozícii presné denné dáta pre celé Slovensko vhodné pre tento analytický prehľad, dostupné ukazovatele ukazujú, že aj ceny rezidenčných nehnuteľností rástli výrazne rýchlejšie než dlhodobo historické priemery. Napríklad medziročný rast v Q2 2025 bol približne +12,8% nominálne a ~8,4% po očistení inflácie (údaj Global Property Guide). V Bratislave sa uvádzajú ceny v najžiadanejších lokalitách na úrovni ~€6 200/m². Riziko je zrejmé. Ceny rástli, ale klesá dostupnosť bývania pre mladé rodiny. Novostavby sú drahé, dopyt sa môže presúvať do lacnejších segmentov či do starších bytov, čo mení dynamiku trhu. Ak by sa úrokové sadzby zvýšili alebo by sa dostupnosť úverov zhoršila, korekcia by mohla byť značná. V nehnuteľnostiach teda vidím jasné znaky nadmerného rastu – či už ide o „bublinu“ v pravom slova zmysle, nie je jednoznačné, no výstražné signály sú.

V pozadí vyššie uvedených tried aktív sa nachádzajú zásadné makro-faktory. Krátkodobé úrokové sadzby centrálnych bánk klesajú, čo podporuje rast aktív. Zároveň však dlhodobé výnosy (napr. 10-ročné štátne dlhopisy USA) rastú – čo naznačuje, že trh požaduje vyššiu kompenzáciu za riziko alebo infláciu. Táto divergencia medzi krátkodobým a dlhodobým výnosom predstavuje signál neistoty. Rovnako podstatné je obrovské zadĺženie. Verejný dlh USA k rok 2025 sa odhaduje na ~125% HDP. Týmito údajmi disponuje portál TradingEconomics. Vysoký dlh obmedzuje manévrovací priestor štátu a centrálnej banky, najmä ak dôjde k šoku. Tento makro-rámec vytvára prostredie, v ktorom sú aktíva rastúce na vysokých valuáciách vystavené riziku, že menšie alebo stredné udalosti (rýchle zvýšenie sadzieb, geopolitický šok, väčšia regulácia) môžu spustiť výraznú korekciu. Po zohľadnení všetkých tried aktív a makro-prostredia dochádzam k tomu, že sa nachádzame v situácii, ktorú možno najlepšie opísať ako prostredie vysokého rastu s vysokým rizikom – nie úplne jednoznačná bublina, ale ani pohodlný nový normál bez výstrah. Ak by som mal vyjadriť svoj postoj: áno, existujú silné paralely s bublinovými obdobím (najmä s dot-com bublinou): vysoké valuácie, koncentrácia rastu, rast aktív bez adekvátneho citeľného zisku. Na druhej strane však fundamenty môžu byť silnejšie ako v 2000-tom – technologické platformy fungujú, produkty generujú cash-flow, ekonomika je globalizovanejšia. Pre investora to znamená: buďte opatrní. Vysoké valuácie znamenajú menšiu rezervu pri poklese. Diverzifikujte, sledujte fundamenty, makro-prostredie, a buďte pripravení aj na scenár prudkej korekcie.